众所周知，不同阶段，市场的“指挥棒”有所不同；今年以来，“指挥棒”持续在政策及经济之间轮换。6月宏观经济数据公布前夕，市场一度因经济下行担忧加剧而出现断崖式下跌；最终，二季度GDP基本如市场预期一样下行至7.6%的水平，恐慌情绪得到缓解，市场也由此止跌企稳。考虑到三季度经济本身存在的季节性环比回升因素，预计经济短周期底部或很快出现，市场也大概率会出现一波幅度可观的反弹行情。不过，长期来看，鉴于经济转型过程的复杂性，预计大周期的经济底仍会后延，投资者要做好长期抗战的准备。

　　三季度或现短周期经济底

　　6月以来，市场几乎是谈经济色变，来自经济下行层面的担忧重夺市场主导权，股指也在短短一个多月的时间内逼近2132点的历史低点位置。

　　暂且不论市场对这一预期的反应有无过度之嫌，单就经济自身的运行过程来看，二季度经济确实出现了断崖式下滑的迹象；不过，自5月份开始，规模以上企业工业增加值环比出现了小幅反弹，6月份新公布的这一指标继续环比反弹0.76%，显示出经济层面逐步出现短周期的止跌企稳迹象，预计这一环比回升的态势将贯穿整个三季度。

　　而从当前经济运行的情况来看，三季度经济短周期底部被探明的概率也确实较大。一方面，7、8月份经济本就具备环比回升的季节性因素；同时，从二季度公布的一系列经济数据来看，5月及6月的工业增加值数据已出现企稳回升迹象，且6月PMI数据虽然继续下滑，但官方PMI依然在50的荣枯分界线上方运行，这意味着经济断崖式下滑的态势已得到了缓解。另一方面，自去年下半年开始的政策微调，其累积效应也在逐步生效。6月新增信贷达9000多亿元，信贷层面的放量，意味着管理层诸多举措对经济需求层面的刺激已逐步见效了。

　　经济运行呈“L”非“V”

　　按照历史经验，经济底探明之后，往往都意味着新一轮经济及市场的趋势性回升，但此次经济的运行态势恐难复制此前的V型反转态势。目前来看，越来越多的投资者开始认同L型的长期筑底态势。

　　首先，从经济转型的角度来看，阵痛在所难免，诸如产业升级的艰难与反复以及经济很难找到新的增长点等问题，都将长期对经济运行构成困扰。而4万亿超大规模刺激的后遗症显而易见，地方债务平台的问题一直处于按而未发的状态，从这个角度而言，当前并不具备大规模刺激的条件。也就是说，未来经济增长平台中长期将出现趋势性的下移，而这又是中国经济转型成功的必经阶段，因而未来管理层更多会以时间换空间的方式，来实现稳住经济下行的步伐，进而达到转型的最终目标。

　　其次，从本轮政策放松的时点及力度来看，政策预调微调的意味更浓。应该说，政策的最初发力，始于一季度宏观经济数据的公布。一季度GDP下滑至8.1%，很快管理层就出台稳增长的一系列财政及货币政策；在经过了两个月左右的观察期后，央行在6月初启动了三年多以来的首度降息举措，时隔不到一个月，二次降息又超预期出台，从这一系列举措出台的时间点来看，管理层对经济下行预调的意味更浓。接下来，相信央行还会有进一步降准及降息的动作，预计政策的着力点仍将偏重对经济“温补”。

　　需要注意的是，接下来7、8月份的经济数据将大概率验证经济短周期底部，但同样要认清的是，经济长期增长平台的下移，注定了经济筑底的过程不可能一帆风顺，因而投资者仍不能以牛市思维来对待三季度可能出现的反弹行情，或许看长做短更合时宜。

（中国证券报）